2025-11-06 13:09:33
荷兰国际银行：尽管短期波动可能持续存在，但国际现货黄金的下行空间有限
国际现货黄金在10月因零售投资者涌入而飙升至4300美元以上的历史新高，但此后由于获利了结、风险情绪改善以及美国政府持续停摆导致投资者头寸调整不确定性，价格已回落至4000美元以下。价格回调的同时，黄金ETF也出现了资金外流。尽管近期价格出现回调，我们仍对国际现货黄金前景持乐观态度，宏观顺风和基本面均指向2026年黄金有进一步上行空间。
三季度黄金需求创历史新高
根据世界黄金协会的数据，第三季度全球黄金需求达到1313吨，是有记录以来最强劲的季度总量。这一激增是由强劲的投资需求推动的，包括通过交易所交易基金、金条和金币进行的购买，以及各国央行的大量买入。
投资需求推动三季度需求增长
ETF投资者增加了222吨黄金持仓，标志着数年来最大的季度资金流入。金条和金币需求依然强劲，达到316吨。与此同时，央行购买了220吨，较第二季度增长近30%，主要受新兴市场引领。但珠宝需求同比下降19%至371吨，这是连续第六年同比下降，因为创纪录的价格抑制了消费。然而，按价值计算，珠宝支出增长13%至410亿美元，较高的价格抵消了销量的疲软。
央行需求依然旺盛
央行仍然是黄金需求的关键支柱。第三季度，央行在连续两个季度购买放缓后加快了购买步伐。该季度估计他们购买了220吨黄金，比第二季度总量高出28%，较五年季度平均水平高出6%。展望未来，黄金的一个关键下行风险是各国央行决定出售其储备。然而，我们相信央行购买行为的转变更具结构性，随着货币储备策略的转变，它们将继续增加黄金储备。
前景依然乐观
我们认为此次回调是健康的，而非趋势逆转，任何进一步的疲软都可能吸引零售和机构买家的重新兴趣。我们预计随着利率下降，ETF购买将恢复。我们也预计各国央行将继续增加黄金储备。我们预计国际现货黄金的下行空间有限，本季度均价为每盎司4000美元，明年第一季度为每盎司4100美元，尽管短期波动可能持续存在。
分析师Julian Pineda：犹豫不决仍主导国际现货黄金市场，主要受这两大因素驱动
在过去的五个交易日中，黄金波动幅度约为2%，但并未确立明确方向以突破其短期中性态势。目前，犹豫不决仍占主导地位，这主要受两个因素驱动：被视为黄金首要避险替代品的债券市场的表现，以及各央行管理储备的新策略。这两大因素都引发了一种市场尚未在价格中完全反映的不确定性。除非出现相关的催化剂，否则在未来的交易时段中，中性态势很可能将继续主导国际现货黄金的走势。
债券是国际现货黄金的敌人吗？
最近几周金价向4000美元区域回调的背后，最具影响力的因素之一是对美国10年期国债需求的上升，这是黄金在短期内的主要避险替代品之一。近期，市场对美联储将维持中性利率政策的预期推动了国债收益率的反弹，目前收益率徘徊在4.1%左右，这是自9月底以来未曾见过的水平。此次上涨反映了在经历了前几个月的下跌之后收益率的稳步回升，并已开始使债券投资更具吸引力，这反过来又降低了投资者短期内对黄金的兴趣。
需要指出的关键点是，通过比较10年期国债收益率近期的稳步上升与黄金在最近几个交易日的价格走势，可以看出这两种资产之间存在明显的反向关系。目前，其负相关系数为-0.61，表明在短期内存在中度至强度的负相关性。随着国债收益率开始回升，黄金价格持续表现出疲软态势。必须记住，这种相关性可能会随时间而变化。
央行能主导长期趋势吗？
贵金属正日益被视为一种价值储存手段。各国央行增加其黄金敞口，增强了黄金作为对冲资产的可信度，不仅是对这些机构而言，对其他市场参与者也是如此。尽管这一因素本身并未在短期内提振市场信心，但它确实表明，如果央行的购买量持续增长，可能会在未来几个月引发对黄金更强劲的需求。
美国银行：供应过剩可能仍将在2026年之前对油价构成压力
我们未预料到OPEC+宣布的第一季度暂停。虽然OPEC将这三个月的暂停归因于季节性因素（通常第一季度需求较少），但这无疑表明OPEC+认识到了供应过剩，并且很可能表明他们不希望油价跌得太低（即低于50美元）。预计投资者会积极看待这个可能的“底线”。这支持了我们大宗商品团队长期以来的观点，即沙特正在寻求一场漫长、温和的价格战，以期能够可持续地达到约1100万桶/日的产量。在过去一年半的时间里，大多数人认为2025/26年石油供应过剩是不可避免的。OPEC在4月份决定开始恢复产量加剧了这种情况。供应过剩可能仍将在2026年之前对油价构成压力。
汇丰银行：只有当布伦特油价持续低于每桶55美元时，OPEC才会...
OPEC+集团在其最新会议上按下的是“暂停键”，而非“停止键”。周末，OPEC+宣布12月配额增加13.7万桶/日，这是连续第三次此类增加，相当于165万桶/日自愿减产量的十二分之一。这符合市场预期和我们的预测。令人意外的是，其宣布从2026年1月到3月将暂停增产三个月，原因是“季节性因素”。我们长期以来一直警告，需求季节性因素在第四季度和第一季度对OPEC+不利，但OPEC+迄今为止似乎决心重新获得市场份额。不应将此决定解读为OPEC+重新获得市场份额战略的重大转变。尽管多位OPEC部长发表了积极的公开声明，但季节性疲弱的第一季度需求确实是该组织真正担忧的问题。OPEC的需求预测虽然比国际能源署更为乐观，但显示全球需求从第四季度到2026年第一季度将下降100万桶/日。即使现在OPEC+已暂停增产，对于该组织逆转这一退出进程并再次减产仍持高度怀疑态度。我们预计，只有当布伦特油价持续低于每桶55美元时，它才会考虑这样做。这是因为其自身的供需平衡预测仍然远比其他机构乐观，预计2026年将出现小幅赤字，而普遍共识是大量供应过剩。
在我们更新的供需模型中，我们假设OPEC+将从2026年5月至7月追加减产额度，相当于两个月的增产量。现在预测2026年第一季度将出现270万桶/日的供应过剩（此前为300万桶/日），2026年全年平均为210万桶/日（此前为240万桶/日）。在2025年第四季度及2026年之后的布伦特原油价格仍为每桶65美元。
法巴银行：美联储为什么决定终止本轮量化紧缩？
不管美联储未来在货币政策的立场是什么样的，都已经启动资产负债表缩减计划（量化紧缩）。这些计划的主要风险在于，可能通过消耗商业银行满足巴塞尔III流动性要求所需的美联储准备金，导致美元的流动性收紧。美联储2019年的首次量化紧缩实验正是因此失败。出于审慎推进的考虑，加之对最优准备金规模缺乏明确判断，美联储设定了在货币市场出现首个实际紧张迹象时即停止第二次量化紧缩的目标。根据该计划，本轮QT将于12月1日结束。
短期市场利率走势表明，美联储的资金池已不再处于充裕状态。最近几周获取流动性的成本有所增加：隔夜融资利率中位数持续超过准备金利率，并接近甚至高于美联储贴现窗口利率。通过常备回购工具从美联储提取流动性正变得日益频繁。
根据其操作框架，美联储将在一段时间内维持资产负债表规模稳定。随后，为确保准备金供应维持在其认为足够“充裕”的水平（可能约GDP的9%-10%）后，将再次扩表。到2026年，其每月国债购买规模可能达到250-300亿美元（此外还有150-200亿美元来自持有抵押贷款支持证券本金的再投资），以维持资产负债表规模相当于GDP20%的比重。
但我们认为美联储应该更加谨慎。大型银行获取美联储流动性的能力仍然有限，其流动性投放工具仅解决了一个缺陷：自6月底以来，常备回购工具的开放时间已更符合市场参与者需求。但另外两个缺陷——缺乏美联储回购贷款的集中清算机制以及使用该工具可能带来的污名效应——依然存在。
近期市场变化还凸显出有效利率在评估货币市场借贷条件和确保货币政策顺畅传导方面已不再适用。10月初美联储基于该利率对准备金总量波动的极低弹性，判断准备金仍然充裕。此外，尽管回购协议市场紧张态势明显，联邦基金市场的借贷水平却依然温和，其中位数利率虽然上升，但仍处于有利水平（低于准备金利率）。正如达拉斯联储主席洛根所建议，现在或许是调整衡量工具的时候了。
法农信贷：预计美联储2026年将停止降息，收益率曲线或维持...格局
我们于近期更新了美元利率展望。基于对美联储将在2026年停止降息的判断，我们预计收益率将呈现温和上行态势。与市场当前对2026年约70个基点降息幅度的定价相比，我们的宏观预测立场更为鹰派。尽管劳动力市场已显现疲软信号，但多数FOMC委员仍对通胀持续处于高位表示担忧。
我们预计，2026年大部分时间内收益率曲线将维持区间震荡格局，并在上半年存在趋平倾向。虽然长期收益率可能上升，但在养老金需求资金流的持续支撑、财政部剥离操作以及养老金充足率改善等因素共同作用下，预计其将维持在5.00%以下水平。我们关于曲线趋平判断的主要风险在于，若美联储理事会出现更多倾向行政当局的任命，可能导致货币政策结构性转向鸽派。
美联储在10月29日的议息会议上宣布，将于12月1日提前结束资产负债表缩减（QT），这一时点早于市场预期，主要是为缓解回购市场压力。具体操作上，美联储将对所有到期国债本金进行展期，并将所有到期MBS本金通过二级市场再投资于国库券。我们认为，停止QT有助于为前端利率和回购市场提供有效支撑。
（亚汇网编辑：林雪）
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