2025-11-21 13:09:57
分析师Christian Norman：短期国际现货黄金仍具买盘动能，但鹰派倾向压制上行空间
9月非农超预期强化美联储鹰派立场。受美国政府停摆影响延迟近两个月的报告显示，数据大幅超预期。但报告同时显示失业率升至4.4%，为2021年以来最高，且7、8月数据均被下修。表面看数据喜忧参半，但市场因此获得一定信心，即美国劳动力市场在政府停摆前的表现强于预期。值得一提的是，美国劳工统计局确认10月非农报告不会无限期推迟，加上11月报告的延迟发布，这份9月非农报告成为12月初美联储利率决议前最后可用数据。综合来看，尽管数据滞后两个月，但显示美国劳动力市场仍具韧性，这不仅减轻美联储进一步降息的压力，也强化现有鹰派倾向，正如美联储副主席杰斐逊承诺的“谨慎推进”宽松周期。
黄金定价方面，利率走高预期显然不利于当前黄金涨势。过去一周金价走势及美联储日益鹰派立场已充分印证这点。CME FedWatch工具显示12月维持利率概率为60.2%，降息概率39.8%。而10月会议纪要显示，12月决议前决策层分歧加剧，进一步支撑利率维持现状的预期。尽管上述分析利空黄金，但市场当前核心疑问是：缺乏数据支撑下，美联储如何做出正确决策？在此背景下，尽管高利率本质利空黄金，但存在证据表明市场正用黄金对冲政策失误风险。
简而言之，若未来更多数据显示12月维持利率的决策被证明错误，这将削弱美元，使黄金成为相对更优的财富储存工具。虽属次要因素，但在市场对美联储判断力信心不足背景下，可能为贵金属提供支撑。
我对黄金短期前景偏空，但需铭记今年黄金在美联储持续鹰派环境下仍因其他宏观因素上涨。下行方面，黄金仍受关键心理位4000美元保护。短期来看，国际现货黄金仍具买盘动能，尽管鹰派倾向暂时压制2025年上行空间。
瑞银：2026年购金需求将继续走高，上行情景将触及4900美元
我们预计2026年全球对国际现货黄金需求将进一步走高，主要受美联储预期降息、实际利率下行、地缘政治不确定性持续，以及美国国内政策环境变化的推动，其中包括中期选举前后的政策博弈和财政风险上升。随着美国公共财政前景恶化，当前央行与投资者的购金趋势可能进一步延续。因此，ETF买盘在2026年预计将继续回升，在实际利率下行的支撑下（持有非生息资产的成本下降），结合历史相关性估算，ETF流入量可能达到750吨，虽然低于我们对2025年约870吨的预测，但仍至少是2010年之后十年平均流入水平的两倍。
与此同时，预计央行与主权财富基金的高位购金需求仍将维持，这是支撑国际现货黄金价格结构性上行的关键力量，即便现在利率仍处于高位而且美元走势仍有任性。我们预计2026年官方部门购金量约为900吨，较2025年略有放缓，但显着高于2010-2021年间约450-500吨的年均水平。考虑到IMF报告所显示的数据远低于实际的购金量，加上近期与储备管理者的交流反馈，我们认为2026年各方仍有继续增持黄金储备的强烈意愿。
风险方面，美联储立场更加鹰派和潜在的央行抛售是价格的主要下行风险。此外，预计在2026年第四季度美国相关的政治风险时间落地之后，国际现货黄金价格可能保持在4300美元附近盘整。但如果政治与金融风险大幅上升，国际现货黄金价格有可能触及我们上行情景中的4900美元水平。
澳新银行：对俄石油出口的任何冲击都是相对短暂的，短期价格目标...
美国对俄罗斯石油公司实施制裁的举动，显着加剧了供应风险。这使市场预期中原油供应过剩的景象可能只是海市蜃楼。美国宣布对俄罗斯石油巨头俄罗斯石油公司（Rosneft PJSC）和卢克石油公司（Lukoil PJSC）实施新制裁。据我们估算，这两家公司每日出口约300万桶原油及约100万桶成品油，约占俄罗斯原油和凝析油供应总量的55%。被排除在美元金融体系之外的威胁已促使部分炼油厂暂停采购。我们认为对印度的原油出口尤其面临风险。印度炼油厂在2025年第三季度每日进口164万桶俄罗斯原油，占其原油进口总量的36%。
正如预期，OPEC+联盟批准在12月再度每日增产13.7万桶，但表示将在2026年第一季度暂停增产。此举旨在评估制裁对俄罗斯石油流量的影响。短期内，随着炼油商评估这些最新措施的影响，我们预计印度的进口量将下降。这将推迟本季度预期的库存积累，并对价格构成上行压力。我们随后将短期（0至3个月）价格目标上调至70美元/桶。然而，我们预计对俄罗斯石油出口的任何冲击都将是相对短暂的。这应会限制油价的任何进一步上行空间。
瑞典北欧斯安银行：裂解价差持续释放矛盾信号，炼油商可能正为俄...作准备
市场注意力再次聚焦俄罗斯供应风险，美国对俄罗斯国家石油公司和卢克石油公司的制裁将于周五生效。已有迹象显示，买家正将采购从这两家公司转向规模较小的俄罗斯出口商及非俄罗斯替代来源。
与此同时，近期有更多油轮被预订用于将中东原油运往印度，这一微妙信号表明炼油商可能正为俄罗斯原油流通可能出现的复杂情况做准备。欧洲领导人也加强了对莫斯科的施压，而欧盟正在研究措施以打击俄罗斯不断扩大的“影子舰队”。此外，一架无人机袭击了俄罗斯梁赞州的一处工业基地。
需求端方面，亚洲10月原油进口表现强劲，主要得益于俄罗斯原油到港量增加，以及来自阿联酋和科威特的供应量创纪录。与此同时，成品油裂解价差持续释放矛盾信号：柴油因制裁截止日期前的供应紧张担忧而保持坚挺，而汽油裂解价差已从上周高点回落。
加拿大皇家银：日元干预有效性提升，多日连续干预叠加货币政策调整成限制贬值新常
自2022年9月至2024年7月，日本央行在每个干预日平均出售约226亿美元，并买入约3.5万亿日元。干预措施对美元/日元汇率的平均日内影响为4.3个大点，相当于推动日元升值约3.0%。日本央行在购入日元的实践中总结出一定经验：连续多日干预比单次行动更有效，增加干预规模也能增强效果，而最有效的方式则是将汇市干预与货币政策行动（如加息）相结合。 历史上，日本央行/财务省仅在三段时期进行过购入日元（抑制日元贬值）的干预，分别为1991–1992年、1997–1998年，以及最近的2022–2024年。具体来看，
1、2022年9月22日的干预为单日行动，规模约196亿美元，是日本自2011年来首次汇市干预，也是1998年以来首次购入日元。美元/日元当日波动约-4%，但汇率低位仅维持一天，14天后便突破干预前高点，单次干预最终效果有限。
2、其后两次干预因总规模增加并采取多日连续操作，效果有所提升，但尽管规模较大，其对日内的波动影响呈减弱趋势。
3、最近一次干预（2024年7月11日/12日） 总规模约345亿美元，最大特点是与日本央行于7月31日加息（从0.1%上调至0.25%）相配合。在政策协同下，美元/日元未再回到干预前高点，并在随后四周持续走低，印证了 “干预+政策”组合在抑制日元贬值方面最为有效。
总体来看，若将“成功”定义为抑制美元/日元上行，那么日本央行的干预有效性正在提升。自2022年以来，日本央行逐步采用多日连续干预、扩大名义规模，并积极结合利率政策调整的综合策略。实践证明，这一多管齐下的方法在限制日元贬值方面更具持续效力。
三菱日联：紧缩措施为英国央行创造宽松空间，但所得税计划搁置又增添不确定性
在英国秋季预算公布前夕，英镑表现疲软，欧元/英镑升至0.8800上方，英镑/美元则回落至1.3000关口附近。近期英镑的抛压主要源于市场对英国央行将在未来一年更积极推进宽松政策的预期，该预期同时压低了英国短端及长端国债收益率。
英镑与收益率的同步回落，反映通胀上行风险正在缓解。数据显示，英国通胀似已于今年9月触顶（3.8%），劳动力市场持续宽松也为工资增长进一步放缓提供支持。除非10月或11月CPI出现显着上行意外，否则英国央行有望在12月货币政策会议上继续降息，以符合其自身预测。目前利率市场的定价正逐步与我们“明年夏季前再降息三次”的预期趋同。
就即将发布的秋季预算而言，我们预计其内容将支持我们对英国央行进一步放松政策的判断。在基准情景下，预计的财政紧缩措施将在未来一年对经济增长构成温和拖累（预计2026年增速由1.4%放缓至1.2%），这为英国央行减轻货币政策限制创造了空间。此外，财政大臣里夫斯近期的表态也传递出积极信号，表明政府将致力于避免通过加税措施恶化通胀前景。
英国政府当前面临双重挑战，既要恢复市场对公共财政的信心，又需管控不受欢迎的增税措施所带来的政治风险。上周末有媒体报道称，政府已放弃提高所得税的计划，这为公共财政的中期修复路径增添了新的不确定性。
（亚汇网编辑：林雪）
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